Jazztel. Superando las expectativas

COMPRAR

Precio Objetivo: 4,2 €/acc

Clientes. A pesar de que el 3T10 ha sido flojo en captación por efectos estacionales (+43 mil altas vs. +80mil y +78 mil en 1T10 y 2T10, respectivamente), confiamos en la recuperación de la actividad comercial en el 4T10. Así, no tenemos dudas de que JAZ cumplirá el guidance de clientes para 2010 (248 mil altas vs. 265 mil estimado y vs. 201 mil en 9M10).

Financieros. Resultado del crecimiento en clientes y del apalancamiento operativo, los márgenes siguen aumentando trimestre a trimestre (de un 11% en 1T10 a un 17,5% en 3T10). Con un EBITDA acumulado a nueve meses de 64,4 Mns € y teniendo en cuenta su evolución progresiva (+15,7 Mns € en 1T10, +21,1 Mns en 2T10 y +27,5 Mns € en 3T10), no tenemos dudas de que JAZ superará los 80 Mns de EBITDA de la parte alta de guidance dado para 2010 (90 Mns € estimado vs. 70-80 Mns € de objetivo).

Subimos estimaciones. Como consecuencia de lo anterior, nuestras cifras se han quedado atrás y nos vemos obligados a subir estimaciones. La mayor diferencia vendría por el lado de márgenes, ya que el efecto del apalancamiento operativo está siendo mayor gracias a una buena evolución de los costes fijos. Con nuestras nuevas cifras, estimamos un TACC 2009-13e del +20% en ventas y +49% en EBITDA.

Holgada posición financiera. Según nuestras cifras, la compañía cerrará 2010 con un apalancamiento de 1,4x DFN/EBITDA (guidance 1,6x). Además, estimamos que comenzará a generar FCF positivo ya en 2011 (+29 Mns €; FCF yield del +3,5%). En este contexto, JAZ tendría capacidad de aumentar su esfuerzo inversor en el caso de que el contexto competitivo así lo requiriera y comenzar a barajar una política estable de dividendo de cara al futuro.

Ratios asumibles. Por multiplicadores JAZ cotiza por encima del sector en 2010. Sin embargo, el crecimiento diferencial de JAZ (TACC 09-13e +49% en EBITDA vs. +3% del sector), hace que los ratios sean menos exigentes en 2011 y 2012 y pase a cotizar a los niveles de sus comparables. Además, no hay que olvidar que JAZ cuenta con un crédito fiscal que valoramos en 250 Mns €, lo que reduciría sensiblemente estos multiplicadores.

Recomendación. Tras revisar al alza nuestras estimaciones y hacer el roll over a 2011 subimos nuestro precio objetivo a 4,2 €/acc. (vs. 3,8 €/acc. anterior) y mantenemos la recomendación de COMPRAR (potencial +26%).

Borja Pagoaga. Analista de Renta Variable