Ferrovial. Buenas noticias desde Canadá

COMPRAR

Precio Objetivo 10,7 €/acc


Pendientes de la desinversión en la 407 ETR. El fuerte descuento que el mercado está imponiendo sobre la cotización de Ferrovial podría reducirse tras la venta parcial del 10% de la 407 ETR que Ferrovial pretende llevar a cabo. Además, la reciente oferta de CPP para la compra de Intoll, implica valorar el 100% de la concesionaria 407 ETR en los 6,8 Bn € vs nuestra valoración de 7,1 Bn €. Con ello, Ferrovial pondría en valor el 53% de la autopista y los ingresos posibles serían muy superiores a los que estaba descontando el mercado (aprox 500 Mns € vs 680 Mns € con la transacción de CPP).

Que las tensiones en los mercados se relajen. A lo largo de 2010, los CDS de BAA se han incrementado hasta los 200 p.b. desde la zona de los 100 p.b. de principios de año. A medida que los ITRAX se vayan reduciendo, podríamos esperar una relajación de las primas de riesgo en los bonos de BAA y con ello, la presión que el mercado está exigiendo a BAA. En la actualidad, si aplicamos el descuento del 10% en la valoración de las autopistas, el mercado estaría asignando un descuento sobre RAB en los aeropuertos regulados de BAA del 50% es algo que nos parece muy elevado teniendo en cuenta que el descuento de Gatwick fue del 7%.

Un año malo en cuanto a los ingresos domésticos. Respecto a construcción, no esperamos un escenario normalizado hasta 2012. Por ello, en 2010 y 2011 estimamos unas caídas de ingresos del 20% y del 15% respectivamente, lo que supondrá además, caída del margen operativo hasta el 4,3% vs 4,6% en 2009, adicionalmente, esperamos un deterioro en el fondo de maniobra de unos 270 Mns €. Respecto a servicios, en ingresos esperamos que caigan un 4% y 2% respectivamente con una presión en márgenes derivado de las restricciones presupuestarias por parte de las administraciones públicas. Pero creemos que esto ya está reflejado en los precios de la cotización de Ferrovial.

No esperamos que se refinancie la deuda subordinada de BAA. Pensamos que las noticias sobre la refinanciación de la deuda subordinada vendrán a lo largo de 2011 ya que su vencimiento es para Abril de dicho año. Por lo que no esperamos noticas en los próximos meses. Por ello, la estrategia de Ferrovial seguirá siendo la rotación de activos y la reducción de la deuda con unas desinversiones pendientes de cobro sobre el 60% de las concesiones de Chile (209 Mns €), el 50% de la inmobiliaria APP (244 Mns €), el 66% de Tubelines (238 Mns €) y el 50% de Amey AVIL (permitirá desconsolidar 106 Mns libras de deuda) con lo que estimamos que la deuda neta se sitúe en los 23 Bn € a finales de 2010.

Ajustamos nuestras estimaciones y situamos nuestro precio objetivo en los 10,7 €/acc (potencial +69% vs 10,4 €/acc anterior) y mantenemos nuestra recomendación de Comprar.

Santiago Molina Domínguez. Director de Análisis de Renta Variable