Arcelor Mittal. Cuestión de tamaño

COMPRAR

Precio Objetivo 27,6 €/acc

Resultados 1T10. Estamos asistiendo a una recuperación de la actividad en un entorno de precios todavía débiles. Y eso es lo que han reflejado los resultados del primer trimestre; mejora de los ratios de ocupación (72% vs 70% ant.) y recuperación en volúmenes (+8%) parcialmente lastrada por unos precios debilitados (-3%), con respecto al 4T09.

Perspectivas 2010. Esperamos un ejercicio en el que la reactivación de volúmenes esperada (+23%), venga no sólo de la mano de emergentes sino del proceso de recuperación de inventarios en EE.UU y Europa que han sufrido un profundo proceso de desestocaje del que se empezaron a ver signos de mejora en los últimos meses de 2009, al que le irán acompañando los precios, en un entorno también de subidas de las materias primas.

Un balance ya más saneado. Después de un ciclo de fuerte expansión en capex, Arcelor Mittal se enfrentó a unos niveles de endeudamiento muy elevados (en 2008 alcanzó los 26.489 Mns $) en pleno estallido de la crisis. Las medidas llevadas a cabo por la compañía (reducción drástica de capex, recorte de dividendos, programa de optimización de costes, operaciones de financiación…) le han dotado de un mayor músculo financiero y han permitido situar sus ratios en niveles de 3,2x y 2,1x en 2009 y 2010e respectivamente, desde 4,5x 1T09.

La integración vertical de la compañía sigue su curso. Con un nivel de autosuficiencia esperado del 61% en mineral de hierro y 17% en carbón, el retorno al capex de crecimiento en 2010 seguirá profundizando en esta estrategia de reforzar posicionamiento en las minas. El objetivo de medio plazo sería alcanzar una capacidad de autoabastecimiento de 100 Mns Tns en 2015. Arcelor Mittal es la cuarta productora de mineral de hierro, lo que supone una importante ventaja competitiva con respecto a un sector que no está integrado.

Valoración. En nuestra valoración por DCF en el término normalizado hemos incluido ratios de capacidad al 80% y EBITDA/Tn en niveles de ciclo medio (161 $/Tn). La valoración sugiere un precio objetivo de 27,6 €/acción (potencial:+19%), por lo que iniciamos la cobertura del valor con una RECOMENDACIÓN de COMPRAR. En la comparativa con múltiplos, la compañía sale beneficiada (7,2x EV/EBITDA 10e vs 8x media del sector y 0,7x P/BV10e vs 2,1x).

Iciar Gómez Botas. Analista de Renta Variable