Grifols. Talecris aporta valor

COMPRAR

Precio Objetivo 11,4 €/acc


La compra de Talecris creará valor. Con esta operación esperamos: i) un efecto relativo en el BPA’11e del +44%, ii) unas sinergias de 190 Mns €, que representan un +23%, sobre el EBITDA’13e conjunto (estimados por GRF), ii) una participación más activa por parte de GRF al obtener una masa crítica mayor al convertirse en el tercer miembro del mercado por tamaño, con un nivel de ventas conjuntas de más de 2,8 Bn € y iii) una optimización de la capacidad industrial mediante el aprovechamiento conjunto de las plantas de fraccionamiento y purificación así como da acceso a licencias para distribuir productos (Alpha 1 entre otros) en países donde Grifols no estaba establecido.

Estabilización del mercado tras el profit warning de Baxter. Consideramos que el mercado sobrerreaccionó a las declaraciones de Baxter ya que reiteramos nuestras previsiones de mantenimiento de precios. Declaraciones recientes de otros competidores apoyan estas estimaciones y con ello pensamos que la presión en precios finalmente no se producirá, lo que debería animar al mercado.

Y positivos en el crecimiento de la demanda. Seguimos pensando que la demanda seguirá creciendo a una tasa del +6/+7%, y que no se creará tensión en precios como consecuencia de las nuevas entradas de capacidad (de Grifols entre otros) como consecuencia del esperado catch up de los mercados emergentes hacia las economías más maduras.

El dólar debilitará el EBITDA pero de forma muy controlada. Aunque un dólar fuerte no beneficia a los resultados de GRF, una apreciación del 10% del USD frente al euro afectaría negativamente en 37 Mns € que representa un 13% del EBITDA total, pensamos que gran parte del efecto adverso por tipo de cambio ya estaría cotizado.

En mínimos de los últimos tres años. Pensamos que una vez digerido el impacto de la emisión de bonos (400 Mns U$), tras la incertidumbre del destino de la caja, los multiplicadores de la compañía están más ajustados, y ya muestran descuento con respecto a la media del sector (EV/EBITDA’10e GRF: 8,7x, vs. Promedio sector 9,0x) y están muy por debajo de los múltiplos medios del periodo 2006/09 que fue de 15,2x EV/EBITDA.

El fuerte nivel de deuda podría generar incertidumbre financiera en el medio plazo. El elevado apalancamiento al que se va a someter el balance de la compañía (4,7x DFN/EBITDA’11e) podría generar incertidumbre, que pensamos tenderá a desaparecer en el momento en el que Grifols: i) consiga trasladar las sinergias a la cuenta de resultados y ii) reduzca su nivel de apalancamiento a niveles de 3,4x (estimado 2012e).

Santiago Marín. Analista de Renta Variable