CAF. Hay madera para aguantar

COMPRAR

Precio Objetivo 458 €/acc


Un referente en el sector. En los últimos 5 años, CAF ha crecido a una tasa anual del 16,8% en ventas, por encima del promedio del sector (10%), convirtiéndose en un referente en el mercado mundial de material rodante. Estos resultados demuestran que CAF cuenta con un modelo de negocio que funciona, basado en soluciones tecnológicamente muy avanzadas adaptadas a las necesidades de cada cliente pero combinándolo al mismo tiempo con unos productos y procesos internos con un alto grado de estandarización que le permiten ser competitivo a nivel de costes.

Sólida cartera de pedidos. CAF viene presentando un ratio de adjudicaciones sobre ventas superior a 1x durante los últimos 10 años, lo que le ha llevado a engrosar una cartera de pedidos superior a los 4,4 Bn €. Esta cartera de pedidos representa 3,5x las ventas de 2009 (vs. 4,1x en 2008 y 2,5x del sector), lo que daría visibilidad a los resultados en un momento de incertidumbre económica como el actual.

Existen riesgos en el medio plazo. La debilidad financiera de las instituciones públicas está resultando en un recorte del presupuesto en infraestructuras que afectará, sin duda, al ritmo de las futuras adjudicaciones. Esta situación puede verse agravada en el caso de CAF por su exposición a España (58% ventas 09). Además, la creciente competencia de los fabricantes chinos, con cada vez más presencia en los mercados internacionales, puede llevar a una mayor presión en precios. Nosotros ya lo recogemos con una desaceleración en ventas hasta el +7% y unos márgenes EBIT del 9,4% en 2010/11 (vs. +25% en ventas y márgenes del 10,8% en 2009).

Pero se mantienen los drivers del sector en el largo plazo: i) estratégicos, derivados de la necesidad de una menor dependencia del petróleo y mayor eficiencia en el consumo de CO2; ii) demográficos, consecuencia de la concentración urbana y crecimiento de la población; iii) tecnológicos, derivados de los avances en materia de velocidad y seguridad que les permite ser más competitivos, y iv) económicos, por la necesidad de renovar el parque de trenes en Europa y EEUU.

Sólida posición financiera. CAF cerró 2009 con una posición de caja neta de 347 Mns € (30% de la capitalización). Pensamos que la compañía tiene capacidad financiera suficiente para invertir en crecimiento (algún país emergente) ya que pensamos que continuará con una política de dividendos “prudente” como hasta ahora.

Cotiza barata. CAF cotiza a 5,0x EV/EBITDA 10e y a 9,4x PER 10e, por debajo del promedio del sector (7,1x y 12,3x), ratios poco exigentes teniendo en cuenta que hablamos de una compañía que ha crecido en EBITDA a una tasa anual del 39% los últimos tres años y que cuenta con una cartera de pedidos que, en el peor de los casos, le permitiría crecer a un tasa anual del 4% hasta 2015 (asumiendo unas adjudicaciones hasta el 2015 un 50% inferiores a las registradas en 2009).

Iniciamos la cobertura del valor con la recomendación de COMPRAR y con un precio objetivo de 458 €/acc (potencial +33%).

Borja Pagaoaga Soraluce. Analista de Renta Variable