Europac. A toda máquina!!

COMPRAR
Precio Objetivo: 5,8 €/acc

A plena capacidad en un buen momento de ciclo. En 2011 se deberían poner en valor las inversiones realizadas a lo largo de los tres últimos años (< 300 Mns €). De esta manera esperamos un crecimiento de Ingresos hasta los 678 Mns € (+10,1%) y un EBITDA recurrente record de 112 Mns € (+17,6%). El EBITDA reportado 2011, se debería ver afectado positivamente por la aplicación de la NIIF 3 “Combinaciones de Negocios” tras la adquisición de la cartonera de Gasny (Francia) (valor de reposición 35 Mns €), por ahora no hemos incluido este impacto en nuestras estimaciones.

El ciclo acompaña. La cada vez mayor exposición internacional de Europac (Iberia < 55% de las ventas) le permite participar del crecimiento de economías como Francia (PIB’11e +1,8%) o Alemania (PIB’11e: +2,3%). Perspectivas económicas que están situando tanto el precio del Kraft (602 €/tna vs. 373 €/tna 2009) como de reciclado (427 €/tna vs. 313 €/tna 2009) en máximos. Todo parece indicar que la fortaleza de la demanda (stocks aún reducidos), permitirá mantener estos elevados niveles durante los próximos meses.

Energía, menos riesgo más recurrencia. Con la puesta en marcha de los últimos 74 MW a lo largo de 2010, esperamos que la aportación al EBITDA del negocio de energía se incremente hasta los 30 Mns € en 2011, que supondrá un 27% del EBITDA 2011e con lo que reducirá a futuro la ciclicidad en las cuentas de la compañía.

El riesgo financiero se irá reduciendo (DFN/EBITDA11e: 2,6x). Tras la finalización del proceso inversor y un buen momento de ciclo el apalancamiento de la compañía se debería relajar hasta alcanzar un nivel de 1,7x DFN/EBITDA en 2013e.

Actualizamos la valoración de la compañía hasta los 5,8 €/acc (potencial + 43% vs. 6,3 €/acc anterior) tras actualizar estimaciones e incorporar la ampliación de capital liberada de 6,7 Mns de acciones (Dic’10) y mantenemos la recomendación de Comprar.

Asumiendo nuestro Precio Objetivo (5,8 €/acc), la valoración implícita de la compañía presentaría unos múltiplos atractivos e inferiores a la media histórica de Europac. De esta manera mostraría un PER’11e de 11,3x (vs. 20x - 2005/10) un EV/EBITDA’11e de 7,1x (vs. 9,9x - 2005/10) y una rentabilidad por dividendo de 1,6x (vs. 1,4% - 2005/10).

Santiago Marín. Analista de Renta Variable