Ence. Refinancia la deuda

COMPRAR

Recomendación previa: Comprar vigente desde: 26/10/07

P. Objetivo: 4,5 €/acc

NOTICIA

Ence ha refinanciado la deuda a largo plazo por un importe total de 298 Mns €, instrumentada a través de dos préstamos sindicados por importe de 121 y 177 Mns €.

Vencimiento el 14 de Enero de 2014 (plazo de 3,25 años),

Amortizaciones trimestrales de 6 Mns €, con carencia del pago del principal de 18 meses,

Margen de 300 puntos básicos sobre el Euribor 3m,

Disponibilidad de dos tramos “revolving” por importe de 30 Mns € cada uno, aplicables a la financiación de necesidades de circulante y a la financiación de proyectos de biomasa, respectivamente.

“Covenant” combinado: Deuda financiera neta / EBITDA inferior a 4x (inferior a 3x en el sindicado actual) y coste de producción ponderado de las fábricas de Navia y Pontevedra inferior a 310 € por tonelada.

A la firma del acuerdo, la deuda financiera neta de la compañía se sitúa en 209 Mns € y su disponibilidad de liquidez asciende a 114 Mns €.

NUESTRO COMENTARIO

Desaparece la incertidumbre financiera. Con esta refinanciación, Ence resuelve todas las posibles dudas de financiación tanto actual como de proyectos futuros (Biomasa).

Tomamos la refinanciación como muy positiva, ya que: i) implica cuidar el cash cost de las plantas de Navia y Pontevedra manteniéndolo por debajo del 310 €/ton y ii) sitúa la DFN’10 en 1,1x, lo que implica un múltiplo EV/EBITDA’10e de 4,2x

Fortaleza del mercado de la celulosa. Para el acuerdo, tanto la compañía como el sindicato de bancos han estimado un precio de la celulosa por encima de nuestras estimaciones (media 2011-2013 de 780 USD ton vs. 684 USD ton).

Reposición del dividendo. Esperamos que en el corto plazo y una vez aprobada la refinanciación, el Consejo de Administración anuncie el retorno del dividendo.

Reiteramos nuestro escenario de Biomasa ante la presentación del nuevo sistema de primas para las energías renovables. No esperamos grandes cambio sobre lo visto en el PANNER 2011/2020, y tampoco esperamos sustanciales cambio en lo que a las primas se refiere, por el equilibrio entre factura eléctrica y producción de este sistema.

Posiblemente ENCE sea a día de hoy uno de los valores que presente ratios más atractivos y un futuro próximo más estable dentro del mercado nacional.

Riesgos

La vinculación al sector energético renovable, la hace depender de las primas que estos reciben sobre el precio de las energías tradicionales.

La alta ciclicidad del negocio de la celulosa podría hacer fluctuar los niveles de ingresos y por tanto de beneficio neto de la compañía.

Elevada dependencia del cambio €/USD en la línea de ingresos.

Los propios factores de una compañía que tiene alta dependencia de recursos naturales escasos y sujetos a regulación. Así como de catástrofes medioambientales (incendios, talas, expropiaciones, etc.)

Santiago Marín. Analista de Renta Variable