Sector Energías Renovables. Recomendación de inversión

Así queda el nuevo marco normativo de las renovables:



Eólico. Las medidas solo afectan a la potencia instalada con posterioridad a 2008 (29% del total nacional). Se reduce la prima a 20 €/MWh desde los 30 €/MWh anterior durante 2011 y 12. Se mantiene el esquema de elección entre tarifa fija regulada (79 €/MWh en 2011) y opción de mercado con precio mínimo (77 €/MWh en 2011) y máximo (92 €/MWh). Por tanto, se mantiene el acuerdo alcanzado entre sector y Ministerio en Julio de 2010. Se introduce un límite al número de horas en funcionamiento con derecho a prima a nivel nacional (2.350 horas/año, equivalente a un load factor del 26,8%). Solo si se alcanzan dichas horas a nivel nacional se limitaría el número de horas a las instalaciones y únicamente para aquellas con más de 2.589 horas/año de funcionamiento. En nuestros modelos utilizamos 2.260 horas/año (load factor 25,8%). Desde 2002 el país no ha tenido un nivel de utilización superior al fijado. Actualizamos números y establecemos la valoración de un megavatio eólico estándar en España en 1.544 k€/MW. Sin impacto material sobre las empresas cotizadas.

Termosolar. Durante el primer año de funcionamiento deberán de elegir la opción de tarifa fija (291 €/MWh en 2011) frente a la opción de prima (274 €/MWh) más pool (45 €/MWh estimado por “la Caixa” para 2011), lo que resulta en 319 €/MWh. Por tanto, se mantiene el acuerdo alcanzado entre sector y Ministerio en Julio. Se establece un límite al número de horas con derecho a prima en función de la tecnología de la instalación (rango de 2.350 – 4.000 horas/año), todas por debajo de nuestras proyecciones (2.190 horas/año). Actualizamos números y establecemos la valoración de un megavatio termosolar estándar en España en 6.623 k€/MW. Se acuerda con los agentes del sector el retraso en el ritmo de entrada de nuevas plantas de funcionamiento, pero no se hace público un nuevo calendario. Sin impacto material sobre las empresas cotizadas.

Fotovoltaico. Se reducen las horas con derecho a prima en función de la región solar española y del tipo de instalación (rango de 1.232 – 2.367 horas/año), aunque de forma transitoria (hasta 2013) se limitan las horas únicamente en función de la instalación (rango 1.250 – 1.707 horas/año). Según nuestras estimaciones, frente a una media de horas con derecho a prima a nivel nacional de 1.927 h/año se reduce a 1.461 h/año, aunque en este caso la casuística es muy elevado (15 casos diferentes). Sin impacto material en las empresas cotizadas al no haber invertido en esta tecnología.

Según el Ministerio de Industria, el conjunto de medidas aprobadas (tanto para el sector renovable como para el eléctrico en general) permitirán un ahorro de costes de 4,6 Bns € en el periodo 2011-13.

Tras la aprobación del nuevo marco regulatorio del sector de energías renovables en España y estando en línea con las previsiones hechas por los analistas de La Caixa, establecen los siguientes precios objetivos y recomendaciones, de los valores que lo componen:

Iberdrola Renovables

La valoración de la compañía la seguimos manteniendo en 3,7 €/acc. (Potencial +35%) y mantenemos la recomendación de COMPRAR.

Fersa

La valoración de la compañía la seguimos manteniendo en 1,8 €/acc. (Potencial del +76%) y mantenemos la

recomendación de COMPRAR.

Abengoa

Hemos decidido ajustar nuestras cifras de la división solar de ABG a las nuevas condiciones que regirán el mercado de energía termosolar en España. En cuanto al resto de divisiones, al no haber cambios, hemos mantenido las estimaciones y valoraciones presentadas en el informe anterior (8 de Octubre de 2010).

Tras ajustar las cifras de la división solar, obtenemos un valor empresa para ABG de 8.603 Mns € que supone valorar la compañía a 9,6x EBITDA en 2010e y 7,8x en 2011. Teniendo en cuenta que se trata de una compañía de crecimiento (CAGR 09-13e del 16,6% en términos de EBITDA) que todavía tiene que poner en valor las inversiones realizadas en los últimos años, nos parecen múltiplos aceptables.

Con esta valoración obtenemos un precio objetivo de 25,3 €/acc. (vs. 24,5 €/acc. anterior) lo que significa un potencial de +22%. Seguimos manteniendo la recomendación de COMPRAR.

Acciona

Hemos realizado un ligero ajuste en la valoración (utilizamos el método de suma de partes) por el efecto en la menor contratación en construcción en España, las menores inversiones en energía y la actualización de la valoración de los parques eólicos tras la nueva regulación, por lo que situamos nuestro precio objetivo en los 106,7 €/acc (potencial +63%), ajustado a la autocartera (4,43%) y seguimos manteniendo la recomendación de COMPRAR.