Gamesa. ¡Si que tardan los brotes verdes!

INFRAPONDERAR

Precio Objetivo: 4,7 €/acc

Reducimos estimaciones. Hemos actualizado nuestros números de Gamesa con el nuevo plan estratégico de la empresa. Como consecuencia reducimos nuestra previsión de ventas para 2010-2013 en un 30%, el EBITDA en un 41%% y el BDI en un 74%-77%. La principal razón radica en el peor resultado que esperamos para el negocio de venta de aerogeneradores con una caída de las ventas físicas del -30 -34% en 2010-13. De esta forma, nuestras ventas para 2010 (2,42 GW) se sitúan en la parte media-baja de la guía de la compañía (2,4-2,5 GW), mientras que en 2011 nos situaríamos en la parte baja (2,8 GW) de la guía (2,8-3,1 GW). En 2013 nuestros números implican unas ventas de 3,55 GW, por debajo de la guía de 4 GW de la compañía. Respecto al margen EBIT nos situamos en la banda media baja de la guía de la compañía en 2010 (4,8% vs 4,5-5,5% de guía) y en 2011 (4,3% vs 4-5% de guía) mientras que nos situamos por debajo en 2013 (4,7% vs 6-7% de guía).

El nuevo plan estratégico cambiará la configuración geográfica de la empresa. Con el cierre del 50% de la capacidad en España y las nuevas aperturas en India, USA, China y LatAm, las ventas en el mercado europeo apenas representarán el 24% del total en 2013, frente al 59% de 2009. Para conseguirlo la empresa deberá de invertir 150 Mns € este año y una media de 250 Mns €/año en 2011-13, lo que presionará el balance y estimamos elevará el ratio deuda / EBITDA hasta las 2,0x, todavía en niveles aceptables, pero ya cerca de los límites razonables para una empresa industrial.

El mercado mundial de suministradores seguirá creciendo con fuerza. De acuerdo con las previsiones de la consultora Make, el mercado se espera que crezca un 20% y 25% en 2010 y 2011 respectivamente y que alcance un TACC del 12% hasta 2015. El crecimiento vendrá liderado por China y el Resto de Europa (sin España) con un crecimiento del 14% TACC. Para España y Estados Unidos la previsión es de un mantenimiento del mercado a medio plazo (+1% TACC), pero con fuertes caídas en 2010 (-33% y -21% respectivamente) producto de la incertidumbre regulatoria y la crisis de crédito.

A pesar de la fuerte caída del año (-56%) sigue cotizando a ratios exigentes. A pesar de ser el valor del Ibex con peor comportamiento en el año, creemos que la cotización aún no ha recogido las malas perspectivas de la compañía para este año y el que viene. Ni tampoco está teniendo en cuenta el fuerte volumen de inversiones que necesitará acometer para poder llevar adelante la completa internalización de la empresa, con los riesgos inherentes a la misma. Con un PER 2010e y 11e de 27,7x y 22,4x respectivamente) recomendamos INFRAPONDERAR (frente a nuestra anterior recomendación de SOBREPONDERAR) con un P. O. de 4,7 €/acc. (vs 14,7 €/acc. anterior).

Fernando Murillo. Analista de Renta Variable